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常规疫苗收入2022、1Q23 同比增长85%、3%

公司公告2022 年营收、归母净利、扣非净利31.6、-1.3、-1.8 亿元（-14%、-111%、-115% yoy），其中常规疫苗收入同比增长85%，利润下滑主因新冠相关存货/固定资产/开发支出减值（9.36 亿元）与新冠研发费用。1Q23实现收入、归母净利、扣非净利7.5、2.1、1.9 亿元（-14%、-25%、-24%yoy），其中常规疫苗收入同比+3.4%。我们预计2023-25 年归母净利11.1/14.5/19.0 亿元，考虑到PCV13 营销有望向上，给予公司2023 年PE估值39 倍（可比公司Wind 一致预期PE 均值39 倍），对应目标价38.68元（前值40.61 元），维持“买入”。

四联苗稳健增长，PCV 有望2023 年高增长

1）我们预计2022 年DTaP-Hib 收入10~11 亿元（+54% yoy）、销量超300万支，1Q23 收入约2~3 亿元，四联苗为成熟品种、增长依赖POV 渗透，预计2023 年收入增长10~20%至13~14 亿元（销量约350 万支）；2）我们估算2022 年HepB 收入约7 亿元（+26% yoy），预计2023 年增长10~20%；3）我们预计2022 年新冠疫苗收入约2.1 亿元；4）我们预计2022年PCV13 收入超9 亿元（销量约200 万支），1Q23 收入超3 亿元，公司基本完成准入、覆盖率2023 年目标提至60%（2022 年30%），2023 年有望同比增长70-90%冲刺350-400 万支销量、16~18 亿元收入。

在研管线布局丰富，进度最前为二倍体狂苗与痘苗1）我们预计人二倍体狂苗有望于2Q23 获批，今年主攻犬伤门诊准入，有望4Q23 产生少量销售，此外冻干痘苗预计年内有望获批；2）IPV、MenACYW 处于三期尾声，rEV71 二期完成，RV5、IIV4 处于临床一期，五联苗、百白破脊灰、麻腮风、破伤风获批临床；3）新冠疫苗研发方面，灭活海外三期中，二代苗在灭活及mRNA 双路径推进中。

新冠资产减值集中计提，疫苗出海持续推进

1）2022 年公司对新冠相关资产（存货、原辅料、自制半成品、已资本化的研发支出、固定资产）计提减值、对灭活新冠疫苗研发支出费用化处理，致利润端大幅波动，我们预计相关减值基本于2022 年计提，后续影响有望减弱。2）2022 年来公司在国际化进程中成绩斐然，在菲律宾、印度尼西亚、印尼等地推动23 价肺炎、13 价肺炎等产品的注册、商业化运营进程。

风险提示：研发不达预期，产品推广不达预期。